21-聯(lián)儲并購研究中心 楊坪 深圳報道
4 月 10 日，隨著首批主板注冊制企業(yè)上市，股票發(fā)行注冊制改革全面落地，借殼上市供需關(guān)系被徹底打破。
(相關(guān)資料圖)
近年來，借殼案例在 A 股市場愈發(fā)鮮見，根據(jù)21世紀(jì)資本研究院聯(lián)合聯(lián)儲證券并購研究中心（下稱：21資本-聯(lián)儲并購研究中心）發(fā)布的《A股并購市場2022年總結(jié)及2023年預(yù)判》（即《2022年A股并購報告》，以下簡稱《報告》）顯示，2022年僅有4家上市公司首次披露借殼交易，較2021年的9家進(jìn)一步下滑。而從過會率方面看，最新統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示借殼上市過會率僅為22.22%，審批難度大幅增加。
進(jìn)入2023 年以來，三個月多時間里，A 股市場披露的借殼預(yù)案只有路暢科技（002813.SZ）一家。
今年 2 月，中聯(lián)重科（000157.SZ）和路暢科技同時發(fā)布公告，中聯(lián)重科子公司湖南中聯(lián)重科智能高空作業(yè)機(jī)械有限公司（下稱“中聯(lián)高機(jī)”）擬借殼路暢科技上市，目前該重大資產(chǎn)重組所涉及的盡職調(diào)查、審計(jì)、評估等相關(guān)工作還尚未完成。
值得一提的是，如果從路暢科技發(fā)布重組方案的 2 月5 日開始算起，截至 4 月 13 日晚收盤，路暢科技股價累計(jì)漲幅僅 14.87%。與過去“借殼市場”動輒數(shù)倍的股價漲幅相比，路暢科技的二級市場表現(xiàn)略顯“平淡”。
事實(shí)上，這已是市場慣例，根據(jù) 《報告》顯示，21資本-聯(lián)儲并購研究中心將2022年首次披露的4起借殼上市的股價變動進(jìn)行分析，以停牌前1日至預(yù)案披露后10個交易日來衡量短期股價漲跌情況，以預(yù)案披露日至2022年最后1個交易日來衡量長期股價漲跌情況，統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)不論短期或是長期，真借殼的區(qū)間漲幅平均下來均為零。
然而，詭異的是，在“借殼”刺激逐漸微弱的同時，“假重組”炒作卻甚囂塵上，屢屢在資本市場掀起“驚濤駭浪”。《報告》統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，在2022年按照年度區(qū)間漲幅排名的前十大牛股中，一半是“假重組”炒作登榜。
前十大牛股半數(shù)緣于“假重組”點(diǎn)火
隨著注冊制持續(xù)推進(jìn)，上市公司殼價值逐漸歸零。然而，盡管趨勢已定，2022年二級市場“賭重組、博借殼”的投機(jī)心態(tài)依然嚴(yán)重，甚至出現(xiàn)了異化。
縱觀2022年A股行情表現(xiàn)，在大盤走弱的背景之下，重組概念帶動個股“狂飆”。
21資本-聯(lián)儲并購研究中心統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，剔除2022年發(fā)行上市的新股以及恢復(fù)上市的盈方微(000670.SZ）后，A 股市場前十大牛股分別是綠康生化（002868.SZ）、西安飲食（000721.SZ）、寶明科技(002992.SZ)、人人樂（002236.SZ）、傳藝科技（002866.SZ）、通潤裝備（002150.SZ）、園城黃金(600766.SZ)、中路股份(600818SH)、君亭酒店(301073.SZ)和英飛拓(002528.SZ)，2022 年全年漲幅分別為381.32%、329.28%、313.56%、274.45%、266.63%、233.81%、222.29%、214.41%、208.44%、201.61%。
然而，出乎意料的是，這些大牛股的誕生，有半數(shù)是依托“假重組”炒作——排名第2、第4和第10的西安飲食、人人樂、英飛拓是典型的依靠假借殼傳聞對股價進(jìn)行炒作，引發(fā)“海嘯式”上漲。
西安飲食以餐飲服務(wù)為主業(yè)，雖然擁有多家老字號，但是其自2013年以來，扣非后的凈利潤已經(jīng)連續(xù)九年虧損，而且2019年以來虧損還在加大，僅在2020年依靠政府補(bǔ)助和變賣房產(chǎn)實(shí)現(xiàn)了盈利。
由于西安飲食與西鳳酒同為陜西省的品牌，后者是中國“四大名酒”里唯一沒有上市的酒企，引發(fā)資本市場“無端遐想”。2022年8月開始，就有人不斷地在投資者互動平臺上問西安飲食，公司是否有被西鳳酒借殼上市的計(jì)劃。雖然西安飲食一再表示沒有，但是并不妨礙市場繼續(xù)炒作。從2022 年11月到2022 年 12 月，公司股價短短兩月暴漲243%。
人人樂的炒作如出一轍，盡管曾頭頂“廣東超市三巨頭”之一的光環(huán)，但上市次年業(yè)績便不斷縮水，經(jīng)營持續(xù)低迷。2019 年易主陜西國資——曲江文投后，人人樂仍未挽回經(jīng)營局面——繼 2021 年虧損8.57 億元后，2022年公司預(yù)計(jì)再度虧損4.8 億元至5.3 億元。
不過，在二級市場端，曲江文投的入主卻引發(fā)一系列炒作事件。2022 年由于人人樂業(yè)績持續(xù)虧損，近期還有傳聞稱西鳳酒將借殼人人樂上市。對此，人人樂在互動平臺回應(yīng)稱，公司沒有應(yīng)披露而未披露事項(xiàng)，仍未打消市場的炒作熱情。
英飛拓同樣深陷巨虧泥潭，其主打電子安防產(chǎn)品銷售，近兩年來一直處于虧損狀態(tài)，但2022年10月開始，隨著市場追捧“信創(chuàng)”、“數(shù)字經(jīng)濟(jì)”等概念，英飛拓一口氣連續(xù)拉出7個漲停板。而且，在稍作休息后又開啟了新一輪的上漲。除此之外，英飛拓與榮耀的“借殼”傳聞，也成為刺激股價上漲新的催化因素。盡管英飛拓已澄清與榮耀沒有業(yè)務(wù)合作，但仍無阻該股瘋狂的漲勢。
排名第7的園城黃金亦是市場慣常對績差股炒重組預(yù)期的代表，其曾多次籌劃資產(chǎn)重組，最終都以失敗告終，是資本市場“遠(yuǎn)近聞名”的殼股。
摘得榜首桂冠的綠康生化雖不是依靠“空穴來風(fēng)”的重組傳聞，而是有真實(shí)的重組交易進(jìn)行，但21資本-聯(lián)儲并購研究中心認(rèn)為，其股價的上漲并非基于正常重組預(yù)期。
2022 年 7 月 31 日，綠康生化發(fā)布公告，公司擬將現(xiàn)有熱電聯(lián)產(chǎn)業(yè)務(wù)置出，同時收購一家光伏膠膜企業(yè)——江西緯科新材料科技有限公司（簡稱“緯科新材”），切入光伏領(lǐng)域發(fā)展。然而，從公開信息可知綠康生化市值漲幅與收購標(biāo)的公司體量嚴(yán)重不匹配。
公告顯示，綠康生化此次并購的交易對價僅為9,500萬元，截至2022年4月30日，標(biāo)的公司緯科新材賬面凈資產(chǎn)為1,365.96萬元，資產(chǎn)負(fù)債率為92.26%。但綠康生化在 2022 年市值卻暴漲60億元。
同時，緯科新材一直處于虧損狀態(tài)，且現(xiàn)金流有惡化趨勢，2021 年、2022 年，其實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入分別 2,086.59萬元和8,895.48萬元，凈利潤分別為-1,316.06萬元， -1,149.79萬元，同期經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為 -3,486.38萬元、-3,908.31萬元。
此外，綠康生化基本面并沒有實(shí)質(zhì)性改善，上市公司主營業(yè)務(wù)仍為獸藥的生產(chǎn)銷售，2022年度扣非后凈利潤預(yù)計(jì)為虧損8400萬元，較2021年凈利潤進(jìn)一步下滑。
“擊鼓傳花”閃現(xiàn)機(jī)構(gòu)身影
從資金端來看，前述 5 家企業(yè)的炒作“推手”多為游資和散戶，且存在較大重合。
如人人樂2022 年 12 月至2023 年 3 月，曾8 次因異動披露龍虎榜數(shù)據(jù)，前五大買賣方均為營業(yè)部席位，有“散戶集中營”支撐的“東財(cái)拉薩營業(yè)部”反復(fù)在前五大買賣席位之間橫跳，知名游資席位“華鑫證券有限責(zé)任公司上海宛平南路”、“中國銀河證券北京中關(guān)村”都曾上榜。
而同期，“華鑫證券有限責(zé)任公司上海宛平南路”、“中國銀河證券北京中關(guān)村”以及兩大“東財(cái)拉薩營業(yè)部”也均出現(xiàn)在了英飛拓、西安飲食的龍虎榜上。
值得一提的是，前述 5 只股票中，除了園城黃金和人人樂，其他三家公司的龍虎榜席位上還多次出現(xiàn)了機(jī)構(gòu)的身影。
如綠康生化2022 年 11 月至 12 月披露的龍虎榜數(shù)據(jù)中，買賣前五席位均多次出現(xiàn)了“機(jī)構(gòu)專用席位”。值得一提的是，2022 年年報顯示，綠康生化的股東中出現(xiàn)了太平基金的身影。后者通過太平嘉和三個月定期開放債券型基金、太平中證1000指數(shù)增強(qiáng)合計(jì)持有綠康生化7.52萬股。
西安飲食 2022 年三季報更顯示，其當(dāng)期前十大股東中新晉四名機(jī)構(gòu)股東，分別是中金香港-CICCFT8（R）、隆翔起航1 號私募基金、華泰證券、富國中證旅游主題開放式基金，各持有247.4 萬股、129.67 萬股、126.72 萬股、120.57 萬股。
“一般來說，公募基金有非常嚴(yán)格的風(fēng)控條款，很少會去追高炒作績差股，但也不排除會有部分基金經(jīng)理因?yàn)闃I(yè)績壓力買入這些有概念熱點(diǎn)的個股。另外，部分機(jī)構(gòu)也會承接一些協(xié)助股東減持的業(yè)務(wù)?！比A南一家私募機(jī)構(gòu)合伙人受訪表示。
事實(shí)上，縱觀 2022 年的“殼股炒作”行情，大多源于“捕風(fēng)捉影”的消息，并不存在實(shí)質(zhì)性的借殼交易。
《報告》顯示，2022年，以“西鳳酒借殼”、“習(xí)酒借殼”、“勁酒借殼”以及“榮耀借殼”為首的四大緋聞主體讓一大批上市公司坐上“過山車”。其中習(xí)酒借殼炒作爆發(fā)在7月，并牽扯貴繩股份(600992.SH)、貴廣網(wǎng)絡(luò)(600996.SH)、ST 天成(600112.SH)、保利聯(lián)合(002037.SZ)、中銳股份(002374.SZ)、貴州三力(603439.SH)、永吉股份(603058.SH)7只股票股價異常波動，傳聞發(fā)生后三個月內(nèi)股票區(qū)間漲幅在9.98%至94.04%不等。
“勁酒借殼”炒作在 8 月，合計(jì)美爾雅(600107.SH)、藍(lán)豐生化(002513.SZ)、冀凱股份（002691.SZ）三只股票；榮耀借殼炒作集中在11月，涉及深深房 A（000029.SZ）、深賽格（000058.SZ）、英飛拓、深振業(yè) A（000006.SZ）、沙河股份（000014.SZ）、深城交（301091.SZ）、特發(fā)信息（000070.SZ）7 只股票異動，傳聞發(fā)生后三個月內(nèi)股票區(qū)間漲幅在24.05%至148.86%不等?！拔鼬P酒借殼”炒作橫跨 2022 年 6 月至 12 月，涉及人人樂、環(huán)球印務(wù)（002799.SZ）、ST 步森（002569.SZ）、西安飲食等 9 只股票，傳聞發(fā)生后三個月內(nèi)股票區(qū)間漲幅在18.13%至183.53%不等。
不過，從往日經(jīng)驗(yàn)來看，上述傳聞均未落地，在擊鼓傳花之后，大多落得“一地雞毛”。
真“借殼”冷清
與“假重組”炒作興風(fēng)作浪相悖的事，真正的“借殼”市場卻顯得格外冷清。
《報告》將2022年首次披露的4起借殼上市的股價變動進(jìn)行分析，以停牌前1日至預(yù)案披露后10個交易日來衡量短期股價漲跌情況，以預(yù)案披露日至2022年最后1個交易日來衡量長期股價漲跌情況，區(qū)間漲幅均不高，其中不少還出現(xiàn)下跌。
具體來看，2022 年 5 月 5 日披露預(yù)案的大連熱電（ 600719.SH），短期漲幅和長期漲幅分別為-1.44%和27.96%；202 年 5 月 12 日披露預(yù)案的祁連山（600720.SH）短期漲幅和長期漲幅分別為26.92%、-15.63%；2022 年8 月 2 日披露預(yù)案的同達(dá)創(chuàng)業(yè)（600647.SH）短期漲幅和長期漲幅分別為-16.15%和-45.06%；2022 年 10 月 24 日披露預(yù)案的山東華鵬(603021.SH)，短期漲幅和長期漲幅分別為4.25%和-3.86%。
而究其原因，一方面來源于“借殼”成功率較低——前述 4 家借殼企業(yè)中，兩家已經(jīng)終止；另一方面，在IPO注冊制全面落地的今天，企業(yè)直接上市已非常順暢并且高效，相反，借殼上市談判難度大、綜合成本比IPO還要高，借殼上市作為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)上市通道的價值日漸消散。
而面對當(dāng)前逐漸“異化”的“假重組”炒作行為，市場也亟待引起重視。因此，21資本-聯(lián)儲并購研究中心建議，可徹底關(guān)閉借殼上市通道，與境外成熟市場的監(jiān)管規(guī)則進(jìn)一步接軌，實(shí)現(xiàn)上市公司殼價值徹底歸零，讓二級市場估值回歸到上市公司內(nèi)在的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)價值。
同時，為了最低限度減少政策調(diào)整的負(fù)面影響，可對同行業(yè)或者有產(chǎn)業(yè)上下游關(guān)聯(lián)性的資產(chǎn)注入行為適當(dāng)放寬借殼上市的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，鼓勵產(chǎn)業(yè)類重組整合，并引導(dǎo)巨頭企業(yè)重組實(shí)行“先退后上”，即借鑒美國等成熟的資本市場經(jīng)驗(yàn)，支持上市公司先私有化退市，巨頭企業(yè)與上市公司在場外進(jìn)行并購重組，完成后再一起重新上市。
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